IL QUADRO
– La settimana si apre sulle preoccupanti immagini relative al referendum catalano e con l’interrogativo su quale piega prenderanno ora gli eventi. Sinora il tema ha influenzato solo marginalmente gli assets spagnoli, con una certa sottoperformance del mercato azionario nell’ultimo mese (IBEX praticamente invariato a fronte di rialzi del 4-5% degli altri mercati europei) e spread sui titoli di stato spagnoli stabili. La settimana scorsa il governo Rajoy ha dovuto interrompere la discussione sulla legge di bilancio per il 2018 a causa del ritiro del supporto da parte del partito basco; venerdì S&P ha mantenuto invariato il rating della Spagna, avvertendo però che le tensioni tra Madrid e Barcellona potrebbero influenzare negativamente le prospettive di crescita.
– Il mercato obbligazionario è stato scosso da un discorso della Yellen percepito come aggressivo e dall’annuncio del progetto di riforma del sistema fiscale USA che prevede riduzioni di tasse sia per le persone fisiche che per le società. Il cammino della riforma sarà lungo e disseminato di ostacoli ma la prima reazione è stata un rialzo dei rendimenti del 10 anni treasury di circa 10 punti base i u giorno.
– I fattori citati sopra, in congiunzione con i risultati delle elezioni tedesche, hanno spinto l’euro-dollaro al ribasso in area 1,1720, prima di un recupero in chiusura di settimana. Stamane sulle incertezze post-referendum catalano il cambio si trova in area 1,1740.
– Questo tipo di ambiente (crescita robusta con rialzi dei tassi previsti moderati e prospettive di un favorevole trattamento fiscale per le imprese USA) ha fornito il carburante per la prosecuzione del rally dell’azionario, con S&P500 sui nuovi massimi storici, FTSEMIB e Nikkei su nuovi massimi ciclici e Euro Stoxx a un mero 1% di distanza dai massimi toccati a inizio maggio.
MERCATO OBBLIGAZIONARIO: UN’ALTRA FALSA PARTENZA?
Durante l’anno diversi tentativi di instaurare un deciso trend rialzista (dei rendimenti, ribassista dei prezzi) sono stati interrotti dalla moderata dinamica dell’inflazione, da eventi geopolitici e dal ricorrente scetticismo riguardo le politiche reflazionistiche dell’amministrazione USA.
Dopo il rialzo dei rendimenti della seconda metà del 2016, il mercato si è mosso sinora nell’anno all’interno di un intervallo estremamente ridotto (circa 60 punti base per il 10y USA e 45 p.b. per il 10y bund), lasciando al mercato dei cambi, dove su alcune valute (EUR, GBP) si sono viste oscillazioni apprezzabili, il ruolo di assorbire il rischio macro legato a ciclo economico, inflazione e politiche monetarie.
Gli attori del mercato obbligazionario continuano collettivamente a essere convinti che i rendimenti sono destinati a salire quando rispondono alle survey che raccolgono le previsioni di consensus, ma quando il rischio di mercato è in gioco continuano a prezzare un sentiero dei tassi ufficiali USA al di sotto di quanto immaginato dai membri della Fed. Ora abbiamo una Fed che normalizza il suo bilancio, promettendo di abdicare progressivamente dal ruolo di compratore di ultima istanza, altre banche centrali che diventano sensibilmente più aggressive, la BCE che il 26 ottobre dovrebbe cautamente unirsi al gruppo. Uno degli interrogativi chiave nell’attuale congiuntura di mercato è quindi se questa sia la volta buona per vedere un duraturo trend rialzista dei rendimenti/ribassista dei prezzi.
I PAESI EMERGENTI SOFFRONO IL RIALZO DEI RENDIMENTI
Dato il ruolo che i rendimenti governativi “privi di rischio” (treasury in primis) hanno nella valutazione di tutte le asset class, non è sorprendente vedere i paesi emergenti soffrire in questa fase. Da ricordare che questi declini arrivano dopo un periodo di performance robuste, trainate dai buoni fondamentali delle economie emergenti, che sono state solo temporaneamente scalfite nell’intorno dei vari eventi rischiosi degli ultimi mesi. Il grafico in basso a sinistra evidenzia che il movimento al ribasso di valute e obbligazioni ha coinciso con il minimo del decennale treasury, mentre le azioni hanno resistito per circa una settimana prima di flettere.
LA SETTIMANA
– Gli eventi che seguiranno il referendum catalano potrebbero diventare un tema di mercato a seconda della direzione che prenderanno.
– Negli Stati Uniti i numeri sul mercato del lavoro di settembre saranno pesantemente distorti dagli uragani che hanno colpito alcune aree, rendendoli scarsamente informativi.
